▲安信基金基金经理 聂世林

市场风格多变，随着去年不少以投资主题赛道为主的基金大幅回撤，在追逐高回报与持有体验之间，越来越多投资者开始认识到选基金不能只看收益率高低，还要关注长期收益、超额收益、最大回撤等能带来良好持有体验的指标。

专注于在能力圈内精选好公司的安信基金基金经理聂世林，用攻守兼备的均衡投资策略, 通过赚认知范围内的钱，积累起长期业绩回报和提供优良持有体验。

(资料图片仅供参考)

聂世林在接受券商中国记者采访时表示，其所追求的投资目标是获取长期稳定复利，而非短时间的暴涨。相比追逐短期市场热点，他更希望通过自下而上的研究，加深对公司的认知深度，进而提高投资胜率。

以下为聂世林采访实录：

厚积薄发，追求长期稳定复利

券商中国记者：你的基金管理经验有7年，在安信基金从研究员、基金经理助理成长为基金经理，一路走来，能否谈下你的成长历程？

聂世林：我2008年毕业之后就在安信体系工作，之前在安信证券资管部从事行业研究工作，2013年在安信基金继续从事行业研究，2016年开始管理第一只公募基金产品安信优势增长。

多年投研经历，对我能力圈的拓展有很大帮助。我最开始研究周期行业居多，如地产、农业、汽车等，然后扩展到餐饮、旅游等消费行业。2016年管理产品后，我又关注了食品饮料、家电等消费属性更强的行业，近一两年则对光伏板块加大了研究力度。

正是这些投研经历的长期积累，让我形成了均衡的投资风格。

券商中国记者：你的均衡投资风格有什么特点？

聂世林：与全行业视角进行均衡配置的风格不同，我主要是基于能力圈做行业分散，进行均衡布局。

我的投资组合在消费、成长、周期板块中都会保持一定仓位比例配置，不会过于倚重某个方向，如此就不会造成组合净值的大起大落。我更多的精力还是放在能力圈内选好公司。

安信优势增长基金过去6个完整年度的持仓也能印证这一点，持仓个股主要集中于消费、周期和成长三大板块，且任一行业（申万一级）的配置比例通常最高在20%左右。

券商中国记者：安信基金有很浓厚的价值投研氛围，公司的这种投研文化对你搭建均衡投资体系影响有多大？

聂世林：安信基金从创立之初就一直倡导价值投资，虽然价值投资的原理简单清晰，但是在A股真正能把价值投资坚持下去并非易事。因为价值投资寻求长期复利增长，而非短时间的暴涨，需要投资人克服浮躁、耐得住寂寞。

安信基金拥有良好的投研文化，近30人的研究团队中，没有宏观策略研究员，全部都是行业研究员。投研人员每周都对个股进行深度讨论，希望通过自下而上的研究，加深对公司的认知深度，追求确定性，提高投资胜率。

在这种投研氛围下，我对投资组合的选择也更加看重确定性，我所追求的投资目标就是获取长期稳定复利，投资业绩在长期排名处于中上游水平。我的长期目标是，希望能实现让持有人满意的十年投资回报率。

不追逐热点，在能力圈内寻找投资机会

券商中国记者：能否介绍下你的投资框架？

聂世林：我的投资框架主要分为三个层次。

第一层是选择一家具有竞争优势的好公司。这是解决投资中0和1的问题，如何选择一家好公司？首先，商业模式是重要的一个维度，这关系到一家公司乃至整个行业的生存和发展问题。真正理解了这个公司是怎么挣钱的、赚的什么钱，我才不会在纷繁复杂的环境中动摇持有决心。其次，通过长期跟踪调研考察公司管理层治理能力也非常重要。一家治理能力很强的公司，即便不处于行业景气的上升期，我也愿意给予它明显的估值溢价，持续保持关注或买入少量仓位跟踪。反之，管理层有瑕疵的公司即便短期经营趋势再好，我也会回避。最后，具备显而易见的垄断性竞争优势，如上游有色、矿产等偏资源型企业，以及创新药研发、半导体设备等偏技术型企业，拥有这种特征的公司成为长期牛股的概率相对高一些，投资的胜率也更大一点。

第二层是行业拐点出现时进行左侧布局。随着产业逻辑的演变、业绩的兑现，市场对于行业及公司的认知偏差会不断得以纠正。当然，寻找并参与这一过程并不轻松，只有深度研究才能在行业景气拐点来临之际及时介入。

第三层是选择有安全边际的公司。通过对公司的商业模式、行业景气度等进行综合判断，不同的认知深度决定了公司估值的差异，有足够安全边际的公司估值溢价就高，安全边际较低的公司，对其估值要求就更加苛刻。

总之，我对选择好公司的偏好权重更高一些，其次是成长性或景气度的变化，最后才是估值。

券商中国记者：近年来市场风格变化挺大，成长、价值风格轮动频繁，会刻意地追逐市场风格吗？

聂世林：我不会刻意地轮动去跟随市场风格，拉长时间看，很少有人能够抓住市场上出现的每次机会。我还是希望通过长时间的积累去赚认知范围内的钱。

无论市场是什么风格占优，我主要还是基于在熟悉的行业中配置，这主要与我的投研经历相关，能力圈内以价值股居多。

当然，我能力圈范围内的行业中也会有成长性高的阶段，这种成长阶段带来的回报非常丰厚，但是这种机会出现概率较低。在我能力圈之外的行业，因为胜率低，我参与的就少一些，比如近期火爆的计算机和通信行业。

均衡配置降低组合波动

券商中国记者：你的产品每年都能跑赢行业平均水平，怎么做到的？

聂世林：我制定的目标是在牛市中尽可能跟上市场，熊市尽量少跌一点，不会高仓位去赌一个赛道。我所追求的是拉长时间给持有人创造绝对回报，这是我的最大宗旨。

券商中国记者：你的产品回撤控制挺好，历经市场2018年、2022年的大幅调整，最大回撤仅仅只有29%。怎么做到的？

聂世林：投资除了单纯的选股进攻之外，防守也很重要。最大回撤的控制主要取决于我的投资方法论，我采取的是相对均衡策略，不赌单一方向，同时严格控制组合中个股相关性。分散化的均衡投资决定了单一行业的调整对整个投资组合产生的拖累较小。坚守能力圈，不触碰不具备显著认知优势的阶段性机会，不触碰管理层有瑕疵的公司。

这种投资策略必然会牺牲进攻性，当一些行业存在较大投资机会时，因为分散化均衡投资，对投资组合的贡献也就没那么大。

券商中国记者：如何做好进攻和防守？

聂世林：在自己熟悉的行业内，机会比较好的时候，配的仓位就会相对重一点，所谓的进攻性强一点。没机会的时候，可能就会偏防守多一点。

券商中国记者：业绩跑输市场的时候，会加强进攻吗？

聂世林：不会，我不会为了寻求进攻而进攻，这样胜率会很低，比如当下增加计算机、人工智能的配置，短期进攻性肯定很强，但是最终能不能赚到钱是要打个问号的。

券商中国记者：你的换手率怎么样？

聂世林：近年来，我的换手率在不断下降。刚开始做投资的时候，我比较看重公司成长性带来的边际变化，换手率很高。现在我的投资体系逐渐成熟，更重视对优质好公司的选择，不太在意短期波动、外部因素的变化。

从我追求的价值投资终极目标来看，极低换手率是必然结果。价值投资大师巴菲特几千亿美金的投资组合中，重仓持有个股的数量不超过10只，很少频繁交易。当然，惟有对投资组合的认知达到非常精深的程度，才敢于长期持有。随着能力圈不断扩大，可投公司的范围反而越来越少，你的持股集中度会越来越高，持仓时间会越来越长。

投资中犯错是常事，要敢于承认和总结

券商中国记者：有些公司长期位居你的十大重仓股名单中，看好的逻辑是什么？

聂世林：判断它们的长期竞争优势。如果一家公司只考虑供给端，几乎不考虑需求端，公司未来的盈利就是确定的，剩下的问题就只剩估值高低的问题了，这种公司必然是好公司，在A股乃至全球都是比较稀缺的。

券商中国记者：你是怎么决定个股的配置比例？

聂世林：我主要从确定性角度来判断，如果公司未来竞争优势显著的话，我就会配置高一点，如果公司长期竞争力不足，就会毫不犹豫止损，对公司配置比例的变化随着公司竞争力的变化而变化。

券商中国记者：你的投资组合中出现过不少牛股，能否分享下持有期间的感悟？

聂世林：能够得到高回报主要得益于我对能力圈内公司的深入研究。很多案例证明能赚取超额收益的公司一定是长时间跟踪研究过的标的，如此你才敢于在关键时间点重仓买入，无论它的估值高低。

一只股价涨了4倍的汽车股让我感触最为深刻。我对它的跟踪研究超过十年时间。市场对公司估值的拔高，让我意识到在企业竞争过程中，不把补短板放在首位，而是把优势做到极致，尽力延长其竞争优势，也能取得成功。这种企业的竞争优势跟我们从学校中学到的补短板是完全不一样的。

券商中国记者：卖出的逻辑是什么？

聂世林：卖出的逻辑没有量化的标准，我对消费、周期和成长三类不同类型公司设置了不同的卖出标准。

消费类公司卖出的逻辑最简单，基于DCF模型估算未来现金流，然后计算出公司价值，确定估值区间，进而决定买卖价差。

周期类公司因为产品价格变化大很难估值，目前我主要是基于市场环境和行业发展趋势进行主观判断。

难度最大的是对偏科技的成长型公司进行估值，比如人工智能、ChatGPT等技术，大家都知道其未来非常有价值，只是现在看不清它们未来的商业模式，对于这类公司只能根据发展趋势对其进行动态跟踪。

除了通过估值判断是否卖出，还可以对比不同资产的性价比去做选择。

券商中国记者：判断错误了怎么办？

聂世林：做投资要敢于及时认错，一旦发现买错了就及时止损。而卖错了也不必过于纠结，因为市场投资机会还有很多的，但是每一次都要好好反思和总结。而减少误判最有效的方式就是加强研究的深度，巩固认知的优势。我会把大部分时间和精力放到自下而上的公司研究上，把重仓公司的投资逻辑研究透彻。

管理规模有较大容量

券商中国记者：周期、消费和成长三大板块中，你目前比较看好哪些细分领域？

聂世林：消费板块中的白酒大幅回调后，性价比逐渐显现。当下，我相对看好周期，如地产投资的修复将是相对明确的主线，如果要实现5%的经济增长目标，地产是绕不过的选项，我觉得地产相关行业的支持政策力度可能还会继续加大。

从行业的维度来看，我们基于DCF的思维模式来考虑的话，今年的机会分为三类。首先看分子端，主要是盈利，分母端是无风险利率和风险溢价。今年分子端、盈利端想要继续超预期，我觉得难度是比较大的，而且今年业绩有所修复的一些行业，比如像商贸零售、传媒等这些行业，股价反弹的幅度比较多，而且估值分位数都回到了相对的高点。所以这一类的公司盈利会修复，但是空间我觉得是排在第三位的。

排在第一位的是分子端和分母端同时会有一定改善预期的行业，比如互联网、地产等。第二类纯粹受益于分母端，就是风险利率的下降和风险溢价的提升，主要是地产产业链，包括家居轻工、重卡、有色等。

券商中国记者：你的投资策略容量有多大？

聂世林：我管理的产品去年四季度公布的总规模还不到50亿，其中还有20多亿是股债混合策略的产品，权益投资策略产品的容量还有很大空间。

公司浓厚的投研文化要求基金经理通过不断总结、不断反思，打磨完善自己的投资方法论。这样的机制让基金经理的投资框架可以不断深化和迭代，基金经理对大体量资金的驾驭能力也得以逐步提升。

责编：王璐璐

校对：廖胜超

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